L’ormai inevitabile ritorno dell’inflazione

Alla luce dei danni inflitti a diverse infrastrutture energetiche del Golfo, e con il protrarsi del blocco dei transiti lungo lo stretto di Hormuz, le probabilità che il conflitto in Iran possano generare un estemporaneo e contenuto incremento dei prezzi stanno scemando. Stando a quanto sostenuto da molti analisti, anche a fronte di un’immediata de-escalation delle tensioni, è infatti ormai sempre più plausibile che il costo del gas e quello del petrolio rimangano su valori elevati per diversi mesi, portando a significativi effetti a cascata su molteplici settori. Il rischio che l’inflazione torni a crescere in maniera rilevante, replicando dinamiche già sperimentate nel corso di precedenti shock energetici, si fa dunque concreto e pone le istituzioni europee davanti a scelte non certo facili.

Su i prezzi, giù la crescita

Nel corso del mese di marzo il tasso di inflazione dell’Eurozona ha registrato un primo incremento, passando dall’1,9% di febbraio al 2,6%; tale crescita è stata trainata dal costo dell’energia, cresciuto, mese su mese, del 5,1%. Con il peggioramento delle prospettive riguardanti il conflitto in medio-oriente, è logico attendersi che nel giro di poche settimane l’aumento dei prezzi si discosti ulteriormente dall’obiettivo della Banca Centrale Europea (2%), portandosi su valori superiori al 3% — in linea con quanto già registrato, per esempio, nel Regno Unito e negli Stati Uniti. Se poi la situazione dovesse deteriorarsi in maniera particolarmente grave — con lo stretto di Hormuz che rimane chiuso per vari mesi — ecco che il tasso di inflazione potrebbe, di qui alla fine dell’anno, lievitare in modo ancor maggiore, muovendosi verso valori comparabili a quelli sperimentati in seguito all’invasione russa dell’Ucraina.

Tale fiammata inflazionistica si inserisce per l’Unione Europea in un quadro macroeconomico non particolarmente felice. Invero, le tre principali economie del vecchio continente (Germania, Francia e Italia) hanno alle proprie spalle anni di crescita asfittica e le prospettive per il 2026, già prima dello scoppio della guerra in Iran, non erano delle più rosee: stando alle previsioni del Fondo Monetario Internazionale, l’economia di Berlino sarebbe dovuta crescere dell’1,1%, quella di Parigi dell’1% e quella di Roma dello 0,7%. In seguito alla deflagrazione del conflitto, l’FMI ha prontamente limato questi dati, portandoli, rispettivamente, allo 0,8%, allo 0,9% e allo 0,5%. Vedendo però come sta evolvendo in questi giorni il contesto geopolitico — e come il prezzo del petrolio continui a veleggiare intorno ai 100 dollari al barile —, è legittimo temere che tale limatura sia stata ottimistica e che le prospettive di crescita possano essere ulteriormente ridimensionate. Una eventualità che, qualora dovesse concretizzarsi, darebbe vita al più classico degli scenari stagflattivi.

BCE (di nuovo) in prima linea

Lo shock in questione ha una natura esogena e, in quest’ottica, pone la Banca Centrale Europea in una condizione molto scomoda. Aumentando i tassi di interesse vi sarebbe infatti il rischio di assestare un ulteriore colpo all’economia, non riuscendo comunque a riportare i prezzi verso l’equilibrio — posto che essi sono trainati dai costi energetici. Viceversa, mantenendo fermo il costo del denaro, si rischierebbe di perdere il controllo sulle aspettative di inflazione, di abbassare il rapporto di cambio con il dollaro (valuta in cui sono denominati i beni energetici) e di far ulteriormente lievitare i prezzi.
Nella sua riunione di politica monetaria del 19 marzo, quando la guerra era iniziata da poche settimane, la BCE ha deciso di non toccare i tassi; una scelta che, in quella fase, non poteva che apparire saggia, vista l’assoluta incertezza sull’evoluzione del conflitto e l’assenza di dati macroeconomici capaci di incorporare gli ultimi avvenimenti. Allo stato attuale, crediamo però sia difficile che l’istituto di Francoforte rimanga fermo ancora a lungo: come scritto poco sopra, la durata dello shock si sta infatti chiaramente allungando e, restando completamente inerti, si rischierebbe di aggravare il complessivo innalzamento dei prezzi, facendo inoltre sorgere dubbi in merito alla coerenza dell’azione della Banca Centrale rispetto al compito primario attribuitelo dai Trattati — la preservazione della stabilità dei prezzi. Contenuti innalzamenti dei tassi, di entità minore rispetto a quelli posti in essere fra il 2022 e il 2023, sembrano in tal senso inevitabili e opportuni. Al contempo, a fronte di questa restrizione della politica monetaria, la BCE dovrebbe però essere pronta a intervenire per evitare rilevanti contraccolpi per la stabilità finanziaria — alla luce anche del fatto che, come riconosciuto dalla Banca Centrale stessa, essa rappresenta una pre-condizione per raggiungere la stabilità dei prezzi. A tal riguardo, particolare attenzione andrà rivolta ai titoli di Stato, evitando che gli spread dell’Eurozona vadano ad allargarsi in maniera marcata.

Il ruolo della politica

L’aumento dei costi energetici impone anche ai governi dei singoli Stati membri l’adozione di misure straordinarie, capaci di bilanciare efficacemente l’esigenza di ridurre l’inflazione con quella di tutelare l’equità sociale.
Fino ad ora, in diversi Paesi europei sono stati delineati provvedimenti — come la riduzione generalizzata delle accise sul carburante — che cercano di abbattere i costi dell’energia, riportando “artificialmente” i prezzi su livelli comparabili a quelli pre-guerra. Tali misure potevano risultare comprensibili nelle prime settimane del conflitto ma, nella condizione attuale, alla luce di uno shock destinato a non esaurirsi in pochi giorni, non possono che essere considerate nocive ed eccessivamente onerose per le casse degli Stati. Per contenere l’aumento dei costi, sarebbe al contrario necessario che la politica agisse per “distruggere” domanda, imponendo alle aziende il ritorno allo smart-working e applicando misure come quelle varate nel corso della crisi petrolifera degli anni ΄70; in tal maniera, l’incremento dei prezzi verrebbe (almeno parzialmente) contenuto, con benefici per quei soggetti che non possono rinunciare a un determinato consumo di energia. Al contempo, a fronte di impennate del tasso di inflazione, gli Stati membri dovrebbero revisionare gli scaglioni fiscali sul reddito, evitando — come è invece accaduto in seguito all’invasione russa dell’Ucraina — che il fiscal drag spinga molti cittadini verso aliquote eccessivamente onerose.

E il debito pubblico?

In questa complicata congiuntura economica, alcuni opinionisti hanno posto l’attenzione anche sull’andamento dei debiti pubblici, ventilando nuovi rischi per determinati titoli sovrani dell’Eurozona. Tuttavia, se è vero che la situazione nel complesso presenta molteplici ed evidenti criticità, non è detto che il tema dell’indebitamento pubblico rientri fra di esse. Anzi, un’inattesa fiammata inflazionistica — della durata di qualche mese — potrebbe portare a un deprezzamento del valore reale dello stock di debito accumulato, generando quindi un abbassamento del rapporto debito/PIL. Uno “sconto” che verrebbe pagato da coloro che hanno acquisito titoli di Stato in anni caratterizzati da tassi bassi e che renderebbe ancor più evidente all’opinione pubblica cosa si intende quando si parla di inflazione come di una forma di tassa occulta.

L’articolo è stato elaborato nell’ambito di “Focus Geofinanza. Osservatorio IAI-Intesa Sanpaolo sulla geofinanza”

Matteo Bursi

Ricercatore nel programma “Multilateralismo e governance globale” dell’Istituto Affari Internazionali. La sua attività di ricerca ha primariamente riguardato il quadro di governance economica dell’Unione Europea, il tema delle criptovalute e quello delle monete digitali delle banche centrali.

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