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Eurozona a rischio

Le ombre dell’accordo di Bruxelles

2 Lug 2012 - Ronny Mazzocchi - Ronny Mazzocchi

Come è spesso accaduto negli ultimi anni, anche stavolta alla chiusura del vertice europeo di Bruxelles del 29 giugno hanno fatto seguito sia un immediato rimbalzo positivo dei mercati finanziari sia un compatto fronte di commenti favorevoli su tutti i principali quotidiani internazionali. Come nelle precedenti occasioni, tuttavia, molte sono le ombre sull’accordo finale raggiunto nella notte dai Capi di Stato e di governo dell’Unione europea.

Due erano i principali problemi che meritavano una risposta urgente: il primo era il preoccupante circolo vizioso fra finanza bancaria e finanza pubblica; il secondo era il crescente differenziale di rendimento fra i titoli del debito pubblico dei vari Stati. Spezzare l’abbraccio mortale fra istituzioni finanziarie e bilancio statale e ricondurre rapidamente gli spread a valori sostenibili erano le priorità dell’agenda europea. Valutare se e come siano state effettivamente affrontate non è, tuttavia, un esercizio facile.

Partita aperta
La lettura del dispositivo finale sia del vertice della zona euro che del Consiglio europeo lascia chiaramente intendere che la partita è tutt’altro che chiusa e che buona parte delle decisioni devono essere ancora prese. Di sicuro interesse è l’impegno a centralizzare la vigilanza sul sistema bancario nelle mani della Banca centrale europea (Bce). Entro un anno l’istituto di emissione si dovrebbe trovare a controllare non solo l’ammontare totale di prestiti concedibili, ma anche il merito di credito, sottraendo parte delle competenze attualmente in capo all’European banking association (Eba) istituita con la riforma della governance economica del 2010.

Dal punto di vista strettamente economico si tratta di un passaggio molto importante, che cerca di affrontare un problema che va ben al di là delle difficoltà bancarie nate in Europa dopo il clamoroso fallimento di Lehman Brothers.

Prima delle crisi, infatti, il rapido processo di deregolamentazione, unito all’introduzione di nuovi e sempre più sofisticati strumenti finanziari, aveva fatto sì che – pur in presenza di una politica monetaria comune gestita direttamente dall’Eurotower – i sistemi bancari europei, privi di una regolamentazione e di una vigilanza comune, potessero determinare dinamiche del credito anche molto diverse nei paesi dell’area euro, indipendentemente dalle intenzioni della Banca centrale e – a tratti – addirittura in controtendenza rispetto ad alcuni sforzi restrittivi della Bce.

Proprio l’espansione incontrollata del credito ha determinato un aumento dei consumi pubblici e/o privati e – conseguentemente – un aumento dell’inflazione oltre la media europea. Il gap inflazionistico fra paesi ha così provocato, da un lato, un aumento più pronunciato dei salari nominali e, dall’altro, tassi di interesse reali più bassi nei paesi periferici a fronte di tassi di interesse nominali praticamente identici in tutta l’area euro.

Questa combinazione di elementi ha finito per stimolare la domanda interna, aumentare il disavanzo commerciale e peggiorare la competitività dei singoli paesi. Aver iniziato ad intervenire su questo punto è quindi un passo avanti importante da monitorare con attenzione nelle prossime settimane.

Paradossi
L’altro elemento interessante contenuto nel dispositivo finale del vertice di Bruxelles riguarda il cosiddetto “meccanismo anti-spread” che, utilizzando gli stanziamenti del fondo salva-Stati, dovrebbe evitare una eccessiva pressione dei mercati finanziari su paesi come Italia e Spagna.

Sicuramente, come molti commentatori hanno fatto notare, la limitata dotazione del fondo – 500 miliardi, di cui 100 già impegnati per il rifinanziamento del settore bancario spagnolo, senza contare la parte necessaria per i programmi di assistenza a Grecia, Portogallo e Irlanda – potrà costituire un problema. Per come si presenta, il piano anti-spread sembra una replica riuscita male del Sistema monetario europeo (Sme), con il differenziale del tasso di interesse al posto del tasso di cambio e con l’Esm al posto delle banche centrali.

Se pensiamo agli enormi problemi – e al successivo fallimento – a cui andò incontro lo Sme quando si trattò di affrontare il primo grande shock asimmetrico dell’Ue – ovvero la riunificazione tedesca – e se teniamo presente che le cartucce a disposizione del fondo salva-Stati saranno di gran lunga inferiori a quelle di cui disponevano gli istituti di emissione, non sembrano esserci particolari motivi di ottimismo.

A ciò si aggiunge poi l’assurda prescrizione che prevede che gli Stati che intendono avvalersi del meccanismo anti-spread debbano farne esplicitamente richiesta. Si tratta di una procedura che rischia di segnalare ai mercati la difficoltà di un paese nel mantenere il debito su un sentiero di sostenibilità, generando così una probabile fuga dai titoli del debito pubblico e un immediato aumento dei differenziali sui tassi di interesse: l’esatto contrario di quello che si sperava di fare.

C’è da sperare, dunque, che la riunione dell’eurogruppo prevista per il 9 luglio decida quantomeno di concedere all’Esm quella licenza bancaria che gli consentirebbe di fare ricorso a maggiori risorse capaci di fronteggiare con successo la speculazione.

Nodo competitività
Quello che purtroppo colpisce in negativo delle conclusioni del vertice di Bruxelles è la mancata individuazione di strumenti e strategie capaci di riassorbire l’enorme divario di competitività che, a partire dal 2002, si è andato creando all’interno dell’area euro e che è all’origine delle attuali turbolenze.

L’impossibilità di ricorrere alla svalutazione monetaria obbliga gli Stati membri a cercare di recuperare terreno principalmente attraverso la deflazione salariale. Una strada che è stata percorsa finora e che, unitariamente alla stretta di bilancio, ha avvitato l’Europa in una spirale recessiva da cui si fatica a intravvedere una via d’uscita.

Il piano per la crescita licenziato a Bruxelles potrà fare ben poco di fronte ad un economia continentale sempre più apatica e duale. Sarebbero invece necessari meccanismi capaci di far partecipare al risanamento anche i paesi in avanzo commerciale. Purtroppo sembra che per queste cose bisognerà aspettare un nuovo vertice e, forse, anche maggiore consapevolezza da parte della classe politica europea.

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